Bananas com bananas

Em certa fase da minha vida de gestora, tive um chefe que me disse o seguinte:


"Marília, nós gostamos muito de você, mas temos apenas uma vaga no time de pré. Então, vamos passar os próximos 6 meses analisando a sua performance e a do Fulano, e quem render mais vai ganhar a vaga."


Parece uma colocação normal, não parece? Uma competição saudável entre colegas por uma vaga. Mas analisando melhor, tinham coisas muito estranhas.


O primeiro fato estranho é que 6 meses não é prazo para medir performance de ninguém.


Imagine você comparando a performance dos últimos 6 meses dos melhores fundos da indústria, contra os piores fundos no pior momento da crise. É bem capaz que você encontre um fundo ruim que perdeu menos, ou um fundo de baixa vol que simplesmente não correu risco, e acabou rendendo CDI. Isso, obviamente, não define quem você é como gestor.


Outra coisa que chamou a minha atenção é que a comparação era entre mim, que na época tinha 7 anos de experiência no mercado, e o estagiário. Sim, isso mesmo que eu disse.


O estagiário, além de ser muito gente boa, tinha aprendido umas técnicas para entrar no leilão de títulos, o que lhe rendia uns basis points todo mês. Era pouco, mas pagava a cadeira.


Resumindo, adivinha quem ganhou a vaga?


Óbvio que …


… o estagiário.


O mercado estava muito arisco, tínhamos eleições acontecendo, o cenário macro era binário, e eu não consegui ficar parada sem fazer nada. Tomei todo o meu risco. Resultado, perdi dinheiro em 6 meses. O estagiário ganhou seus basis point do leilão.  


Pois é, não podemos ganhar todas, não é mesmo? Depois me ocorreu que aquela decisão já estava tomada há um bom tempo.


Vai-se o emprego, mas fica a lição!


Volatilidade alta com volatilidade baixa


Imagine que você quer comparar a performance de um gestor de crédito privado com rating AAA e um gestor de small caps, durante a crise do coronavírus.


Qual seria a sua conclusão?


Enquanto o gestor de crédito privado enfrentou o pior momento da crise rendendo seus, incríveis, 103 por cento do CDI, o gestor de small caps mostrou perdas de 60 por cento ou mais.


O que isso te mostra a respeito da capacidade de cada gestor? Nada.


O que isso te mostra a respeito de qual gestor você quer investir no longo prazo? Nada.


Bananas devem ser comparadas com bananas.


Fundos de baixa volatilidade vão brilhar nas crises. Os gestores irão se transformar em gênios. Mas quando você olha um histórico de longo prazo, estará lá, cristalino: volatilidade baixa, retorno menor.


Só existe uma forma de ter um retorno maior, sem mágica, sem roubalheira: colocar uma volatilidade mais alta. Tomar mais risco.


E quando se toma mais risco, pode-se ver um curto prazo ruim. Ainda mais em um cenário adverso. Isso é normal e deve fazer parte do seu mindset.


Se você escolhe no seu portfólio apenas ativos conservadores, com baixa volatilidade, seu risco de perder é bem mais baixo. Mas isso é diretamente proporcional à sua capacidade de retorno, bem mais baixa também.


O que a Selic baixa está te dizendo hoje é que ativos de baixa volatilidade vão te pagar juros muito menores.


Se você quiser retorno relevante, terá que colocar mais risco na sua carteira.


O mesmo vale no caso contrário. Imagina que você tem 2 ativos. O ativo A rendeu 60 por cento em 12 meses, com 15 por cento de volatilidade. O ativo B rendeu 55 por cento com 5 por cento de volatilidade.


Qual ativo é melhor?


Óbvio que é o ativo B. Apesar do retorno total ser um pouco menor, você correu um terço do risco do A para chegar quase no mesmo resultado. Não é justo dizer que B perdeu, pois rendeu menos no total.


O montante de risco que você toma para obter um determinado retorno, que é uma medida de eficiência na tomada de risco, também deve ser comparada de forma apropriada.


Prazos curtos com prazos longos


Comparar investimentos de prazos diferentes também é um dos maiores erros dos investidores.


Embora a Selic esteja caminhando para uma taxa de 2 por cento, o juro de longo prazo no Brasil segue sendo de 7 por cento, um dos maiores do mundo.


Então, quando você for comparar um ativo brasileiro com um ativo americano, será que faz sentido comparar um título de crédito de 10 anos nos EUA com a Selic? Não!


É uma comparação estapafúrdia. Um título de 10 anos no exterior deve ser comparado com um título de 10 anos aqui (e claro, a variação cambial).


Faz sentido comparar um CDB prefixado de 4 anos com o Tesouro Selic? Não faz o menor sentido.


Qualquer título que não seja de vencimento em 1 dia deve ser comparado à sua respectiva taxa de mercado para seu respectivo vencimento.


Por isso que existe a "estrutura a termo de taxa de juros". Ou "curva de juros futura".


O que é isso?


É a expectativa do mercado a respeito da trajetória da Selic ao longo do tempo. Essa curva serve de base de comparação para qualquer investimento no país, pois mostra o quanto os títulos do governo, que são os mais seguro da economia, pagam de juros.


Ela te mostra qual é a média da Selic esperada para cada vencimento.


Fonte: Bloomberg e Nord Research


Por exemplo, quando a curva de juros está positivamente inclinada, como é o caso da curva acima, é porque o mercado estima que a Selic ficará baixa no curto prazo, mas voltará a subir no futuro. Assim, as taxas para vencimentos de curto prazo ficam baixas, mas as taxas de vencimentos mais longos vão subindo progressivamente.


Se você quiser analisar um investimento para janeiro que 2021, terá que comparar com uma taxa base, "livre de risco", de 2,09.


Agora, se você for comparar um investimento para janeiro de 2030, a taxa base justa que os títulos do governo te pagam estão em 7 por cento. Ou seja, estão muito acima da Selic.


O gringo olha exatamente isso. E não por outro motivo, ele andou aplicando nos juros longos brasileiros recentemente. Assim que o mercado acalmou, ele olhou para a nossa taxa longa, que ainda é uma das maiores do mundo, e achou interessante.


Lembra daquele medo que colocavam em você dizendo que o dinheiro iria sair em peso do Brasil porque a Selic estava baixa?


Então, aquilo não fazia sentido. E agora você entende o porquê.


Quem investiu lá fora para ganhar 4 por cento em dólar porque a Selic estava 2,25, acabou perdendo um retorno de 7 por cento em real.


Compare coisas comparáveis


Se você alocar seus recursos em um fundo de baixa volatilidade, por conta de uma comparação de período curto em uma janela macro ruim, você acabará com um baixo potencial de retorno futuro.


Se comparar investimentos de longo prazo com taxas de curto prazo, acabará rendendo menos no final do seu investimento, se a curva de juros estiver positivamente inclinada.


Comparar bananas com bananas é a prioridade número 1, 2 e 3 quando você estiver montando sua carteira.


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por Marilia Fontes
em 07/07/2020 para Nord Insights

Possui 12 anos de experiência de mercado financeiro. Antes de fundar a Nord Research passou pelas assets do Itaú, Mauá e Kondor, além de analista da renda fixa da Empiricus Research. Formou-se mestre em Economia pelo Insper.

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